过去10年我8次到奥马哈参加巴菲特股东大会
，除个别年份无法出行外，几乎每年都来
。我认为巴菲特股东大会是全球投资者的盛会 ，不仅是朝圣之旅
，更重要的是它能唤醒价值投资。巴菲特即使在美国，也会每隔5年被质疑一次 ，人们会问：巴菲特老了，廉颇老矣
，尚能饭否？特别是在AI科技时代，他说他坚持不投自己不懂的行业 ，因此过去10年甚至20年跑输标普500指数 。如果不是苹果这只股票挽救了他的业绩
，过去20年的表现可能会更差
。事实上，投资苹果并非巴菲特本人的主意。据段永平先生说 ，是他去巴菲特家中建议的 。段永平当时已投资苹果
，他认为苹果的商业模式比可口可乐好得多，账上有大量现金 ，且消费者购买iPhone本质上是一种消费行为
，苹果已经从科技股转变为消费股
。这一逻辑说服了巴菲特，使他重仓苹果。然而 ，目前巴菲特已卖出三分之二的苹果股票
，仅剩三分之一 。

价值投资是取得长期投资胜利的法宝。伯克希尔·哈撒韦年报显示，过去61年获得6万倍回报 ，这一成绩前无古人后无来者
。我相信其继承人阿贝尔不可能重复这一奇迹，甚至可能相差甚远。这并非因为阿贝尔的投资能力一定比巴菲特差
，而是因为巴菲特的时代一去不复返 。过去60年是美国国运极好的时代，美国GDP大幅增长
。巴菲特曾幽默地承认 ，他因出生在美国才有机会成为股神。在去年股东大会上
，他说如果出生在非洲，可能成为出色的猎人 ，也可能成为某天晚上狮子的晚餐
，但绝不可能成为投资家 。巴菲特的成就很大程度上与美国国运相关
。展望未来60年，美国国运不太可能重复此前的辉煌。美国前国务卿基辛格曾断言 ，20世纪是美国的时代
，21世纪将是中国的时代，中国可能在21世纪赶超美国 ，且美国难以延续20世纪的绝对领导地位 。

近年来
，“东升西落”的宏大叙事逐渐被接受
。此前，一些国际资本对中国市场持悲观态度 ，担心中国在AI领域全面落后于美国。前年我带领企业家走访旧金山硅谷的苹果 、谷歌
、英伟达时，ChatGPT刚发布一年
，全球几乎都能使用ChatGPT，唯独中国不能使用 。美国希望通过封锁让中国在大数据模型、AI芯片方面落后10年以上
。但这一算盘已完全落空。随着DeepSeek横空出世 ，加上各大厂发力推出豆包 、千问
、元宝等大模型
，许多硅谷企业开始采用中国的大模型 。中国大模型的使用成本仅为ChatGPT的千亿分之一，性能却毫不逊色。DeepSeek最近公布的第四代模型令黄仁勋震惊 ，关键在于该模型大部分未使用英伟达芯片
，而是使用华为昇腾芯片
。黄仁勋表示，如果华为与DeepSeek联合 ，将是美国人的噩梦。DeepSeek第四版推出后
，华为昇腾的性能已比英伟达H20高出50%以上 。由于美国最先进的英伟达芯片不向中国出售，目前能卖给中国的最高版本就是H20 ，而华为芯片性能已超过H20的50%
，腾讯、阿里等企业纷纷抢购华为芯片
。这印证了比尔·盖茨多年前的判断，即2018年特朗普上任初期对中国高端芯片实施禁运 ，特别是对华为禁运，这是美国最愚蠢的决定。此举实质上是督促中国做国产替代
，促使中国在芯片领域与美国竞争 。凭借中国人的聪明才智，加上资本投入和人才积累 ，技术难题终将被攻克
。他预测中国不仅会在高端芯片方面完全突破美国限制
，而且凭借生产成本优势，将来可能向全世界供应70%以上的芯片。中国将复制在新能源汽车上的成功 ，未来还将在机器人领域为全世界制造机器人 。这些预测正在逐步验证
。

黄仁勋最近也表示
，美国对中国的芯片禁运已达成预期效果：中国芯片突飞猛进，若再不放开高端芯片 ，中国可能不再需要购买英伟达芯片
，完全可以自主制造。这表明，在人工智能环境下 ，中美竞争并非如许多外国投资者想象的那样美国遥遥领先 、中国被甩在后面 。去年我曾撰文指出
，中美在人工智能领域将呈现你追我赶
、齐头并进的格局，而非中国被美国甩在后
。硅谷大量科技研究人员是华人或华侨 ，陈教授也提到一半工作人员是中国人。OpenAI创始人的一段有趣视频说：“我们相信美国在AI方面一定能击败中国，因为我们的Chinese比他们的Chinese更聪明 。 ”事实是
，华尔街和硅谷工作很多都是中国人。因此，在人工智能时代 ，大家首先应对中国资产抱有信心
。这也解释了为什么过去一年半
，中国科技牛行情超出许多人预期。虽然很多人不理解，但我认为这正是科技领域的“东升西落”故事 。

特朗普上台后 ，美国政府的信用受到质疑
。去年年底我发布的十大预言（以及过去两年的十大预言）中都提到同一观点：美国政府债台高筑
，各国央行抛售美债、配置实物黄金的趋势将持续，直至国外投资者可能将不再持有美债。教科书将美国10年期国债收益率定义为无风险收益率 ，隐含条件是美国国债不可能违约 。但当前美债收益率高达4.5%
，已包含显著的风险溢价，意味着市场已将美国国债违约风险纳入考量
。相比之下 ，中国政府发行的10年期国债收益率仅1.6%
，熊猫债收益率仅1.1%。这是一非常重大的变化，美国政府发行的国债或已不再是真正意义上的无风险资产 。

在去年股东大会上 ，巴菲特罕见地批评了美国政府
。巴菲特一向谨慎，但那次发言令人印象深刻。他认为把贸易当武器 、打关税战是极其愚蠢的行为 。

巴菲特去年还分享了非常重要的观点
，他最担心的风险并非美国股市泡沫崩溃，因为泡沫崩盘后市场还会涨回来 ，崩盘反而提供了抄底机会
。真正的风险是美国债务危机。当前美国政府负债已突破39万亿美元
，平均每年增加1万多亿美元，每年债券利息高达1.1万亿美元 ，占政府财政收入的20%以上 。按此速度
，10年后美国政府负债可能超过50万亿美元，届时可能一半收入将用于还利息。这意味着未来可能无人愿意购买美债
。巴菲特警告 ，若不扭转这一趋势
，美元这张“绿纸
”可能贬得一文不值。作为一直捍卫美元的“老钱”，股神都如此担忧 ，那么说明美国债务风险并非空穴来风 。他也表示无法接受比特币等虚拟货币
。当年芒格在世时有投资者问及比特币
，芒格回答这些数字货币在他眼里就是“老鼠屎 ”。巴菲特和芒格代表美元的既得利益，不可能接受他们不占优势的领域作为货币 。但如今连他都发出警告 ，说明问题严重性
。

三年前，我在公司建议重点配置黄金。我们在1900美元的价格大量买入
，如今已翻一倍以上，达到5000美元 。当时我就提出美元越发越多 ，国际金价短期目标5000美元每盎司
，长期目标或将达1万美元
。若无时间限制，金价将不断走高。黄金价格上涨的背后是美元信用动摇 。布雷顿森林体系崩溃后 ，美元信用一直在动摇
。特别是石油美元逐步被人民币替代后
，美元正加速退出第一大支付货币地位。虽然近期因中东战争美元指数有所反弹，但长期贬值趋势愈发明显 。越来越多国家选择与中国贸易时使用人民币结算 ，这是必然趋势
，因为中国是146个国家的第一大贸易伙伴。人民币已超过英镑，成为世界第三大储备货币 ，前两年已超过日元
，仅次于美元和欧元
。我相信未来10年，人民币将上升为第二大储备货币 ，超过欧元。

从股市来看，当前AI科技泡沫下
，所有人都在狂欢，尤其美国科技七姐妹已涨到天际 ，所有人都等着泡沫破裂
，但它迟迟不来 。然而，所有泡沫最终都会破裂
。巴菲特作为谨慎的投资者 ，已提前两年将仓位降至四成。去年我与罗杰斯对话
，他更加谨慎，说自己已清空所有美股 ，认为美股今年会出现有生以来最惨烈的下跌 。普通投资者资金量小
，不像巴菲特需要提前一两年离场，完全可以在美股崩盘时再选择调整仓位 ，因为小资金一两分钟就能完成交易
。A股和港股投资者更不用着急
，因为美股在天上，我们还在低位刚刚起步 ，没必要过早担心泡沫破裂。

说到最灵敏的观察指标，我认为是纳斯达克指数 。每天早上醒来
，第一件事看隔夜美股是否暴跌
。若美股安好，便是晴天；若隔夜美股暴跌（特别是英伟达一天跌20%） ，此时或应选择夺路而逃。因为美股由全球最聪明的资金交易
，一旦发生债务危机，美股将最先反应 。美股科技股贡献了90%以上的涨幅 ，下跌时也会最惨烈
，从而引发美股泡沫破裂
。

我给同来的国内投资者团分享了一个巴菲特的比喻：泡沫起来后，就像一场精彩的晚会 ，大家喝着香槟、吃着美食
，没人愿意离开，所有人都想等到晚会快结束时再走。而且所有人都知道 ，一过午夜12点
，一切都会变成老鼠和南瓜 。大家都想11点50分再走，可惜房间里没有钟表告诉你现在几点。如果没人告知时间 ，绝大多数人都跑不掉，因为贪欲让你在顶点前不会走
，等到泡沫破裂时才想跑
。巴菲特大幅减仓美股，说明他对美股科技泡沫非常担心。至于哪一天破裂 ，事前无人能预测
，事后才会知道 。所谓预测，很多是“事后诸葛亮 ，事前猪一样
”
。

这次AI科技革命确实比互联网革命带来的改变更大
，叙事也足够宏大，上市公司市值比互联网时代多了一个零。但所有狂欢都有尽头 ，此时应将风险放在第一位
，时刻关注美股变化 。虽然无法在最高点跑掉，但资金量小 ，可以在崩盘的第一时刻跑掉
，就算很成功
。如果非常保守，愿意像巴菲特一样提前减仓 ，做资产配置平衡，多配分红率高
、估值低的“老登股”
，也是好策略。因为科技股大跌的那一天，传统蓝筹股或将大涨 ，必然会形成比较大的风格切换 。

回到国内市场
，在政策支持以及中国165万亿居民存款不断向股市搬家的情况下，未来几年A股和港股机会较大
。但这不是普涨机会 ，而是结构分化。投资上一定要把握方向 。今年我提出两大投资主线：一是科技行业
，代表AI时代的受益者；二是华尔街提出的“HALO资产 ”，即低估值、低波动 、低淘汰率的行业 ，包括资源
、能源类企业
。我觉得两者均衡配置或是较为合理的策略。

（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）

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